環(huán)球百事通！業(yè)績(jī)大增估值反現(xiàn)倒掛 九嶺鋰業(yè)闖關(guān)IPO都有哪些“勝負(fù)手”？

《投資者網(wǎng)》吳微

據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2022年上半年，國(guó)內(nèi)新能源汽車的產(chǎn)銷分別為266.1萬輛和260萬輛，同比均增長(zhǎng)1.2倍，市場(chǎng)占有率達(dá)到了21.6%。在產(chǎn)銷兩旺的推動(dòng)下，A股新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈上的相關(guān)個(gè)股均有喜人的走勢(shì)。在旺盛需求推動(dòng)下，已有康隆達(dá)（603665.SH）、金鷹股份（600232.SH）等多家企業(yè)跨界布局鋰電池產(chǎn)能。

不過，因供需不平衡影響，碳酸鋰、氫氧化鋰等電池級(jí)鋰鹽價(jià)格在2021年內(nèi)上漲了約5倍，最終推動(dòng)了鋰電池價(jià)格的上漲；而在汽車銷售終端，受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)影響，整車廠對(duì)待整車漲價(jià)的態(tài)度比較謹(jǐn)慎。因此，“車企和寧德時(shí)代，都在給誰打工”的疑問被市場(chǎng)提了出來。

(資料圖片)

供需失衡、鋰鹽價(jià)格居高不下，江西九嶺鋰業(yè)股份有限公司（下稱“九嶺鋰業(yè)”）等鋰礦開采、鋰鹽生產(chǎn)企業(yè)成為了較為明顯的獲利者。吃到鋰鹽價(jià)格上漲的紅利，九嶺鋰業(yè)2021年收入與凈利潤(rùn)出現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)，讓公司達(dá)到了主板的上市標(biāo)準(zhǔn)，因此公司于近日提交了招股書，擬申請(qǐng)主板上市。

據(jù)了解，九嶺鋰業(yè)主要通過鋰云母加工鋰鹽，擁有宜豐縣花橋大港瓷土礦150萬噸/年的開采權(quán)，2021年公司的收入達(dá)到了8.54億元，凈利潤(rùn)為1.76億元。在2022年3月進(jìn)行最后一輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，公司的整體估值已高達(dá)125億元。到了二級(jí)市場(chǎng)，其價(jià)值又有幾何呢？

原材料自給率不足

九嶺鋰業(yè)成立于2011年，公司的前身是江西九嶺新能源有限公司，成立之初，九嶺鋰業(yè)主要從事含鋰瓷石礦的分選。隨著鋰鹽需求的提升，公司開始涉足碳酸鋰、氫氧化鋰的加工業(yè)務(wù)。目前公司已完成“礦石開采-礦石分選綜合利用鋰鹽生產(chǎn)及深加工”的產(chǎn)業(yè)鏈，形成了碳酸鋰等鋰鹽產(chǎn)品垂直一體化生產(chǎn)的能力。

據(jù)了解，九嶺鋰業(yè)開采的鋰礦石主要是品位較低的鋰瓷石，在加工、精選得到鋰云母精礦后進(jìn)行提鋰；公司目前是國(guó)內(nèi)主要的鋰云母提鋰企業(yè)之一。2019年、2020年，在碳酸鋰、氫氧化鋰等鋰鹽價(jià)格不高時(shí)，九嶺鋰業(yè)的收入規(guī)模并不大，每年的收入在2.7億元附近，歸母凈利潤(rùn)也未超過3000萬元。不過，2021年，鋰鹽價(jià)格出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，九嶺鋰業(yè)的收入一舉達(dá)到了8.54億元，歸母凈利潤(rùn)也高達(dá)1.59億元。

從九嶺鋰業(yè)的成本構(gòu)成來看，雖然公司稱形成了“礦石開采-礦石分選綜合利用鋰鹽生產(chǎn)及深加工”的產(chǎn)業(yè)鏈，但直接材料成本在主營(yíng)成本中的占比還是長(zhǎng)期高于50%，其中2021為52.06%，超過了當(dāng)期動(dòng)力費(fèi)用的28.18%。2021年，在當(dāng)期2.9億元的直接材料成本中，九嶺鋰業(yè)外購了1.2億元的鋰云母精礦，此外還采購了1965.42萬元的含鋰礦石。

其實(shí)，九嶺鋰業(yè)已控制了宜豐縣花橋大港瓷土礦，并辦理了合計(jì)4774.51萬噸的采礦權(quán)證，折合碳酸鋰當(dāng)量約45萬噸。不過，證照核準(zhǔn)的每年開采量不超過150萬噸，折合碳酸鋰當(dāng)量約1.41萬噸/年。

2021年，下游需求旺盛，九嶺鋰業(yè)早已滿負(fù)荷開采礦石，但仍不能滿足公司的生產(chǎn)需求。2021年，公司外采了9.87萬噸的鋰云母精礦和25.91萬噸的含鋰礦石。而此次IPO，九嶺鋰業(yè)擬募集2.95億元新增年產(chǎn)5000噸氫氧化鋰、1萬噸高純碳酸鋰的產(chǎn)能。新增產(chǎn)能建設(shè)完成后，九嶺鋰業(yè)的原材料自給率無疑會(huì)進(jìn)一步下滑。

值得注意的是，隨著鋰鹽價(jià)格的上漲，市場(chǎng)對(duì)鋰礦資源的爭(zhēng)奪變得十分激烈。雖然鋰云母提鋰的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)沒有鋰輝礦或鹽湖提鋰高，但目前國(guó)內(nèi)主要的鋰云母礦山開采權(quán)已被多家企業(yè)瓜分。

其中永興材料(002756.SZ)控制了化山瓷石礦和白水洞高嶺土礦兩處礦山，每年擁有合計(jì)295萬噸的開采能力；預(yù)計(jì)到2022年底，永興材料將擁有3萬噸/年碳酸鋰的生產(chǎn)能力，并擬與寧德時(shí)代（300750.SZ）合資新建年產(chǎn)5萬噸碳酸鋰產(chǎn)能。

江特電機(jī)（002176.SZ）則通過收購及拍賣方式獲得礦權(quán)10余處，部分礦源已投產(chǎn)、部分礦源則處于探查階段，合計(jì)鋰瓷石礦資源儲(chǔ)量1億噸以上。截至2021年中，公司就已擁有1.5萬噸的鋰云母制備碳酸鋰產(chǎn)線和1.5萬噸的鋰輝石制備碳酸鋰產(chǎn)線。

此外，江西南氏鋰電新材料有限公司、宜春市礦業(yè)公司、宜春鉭鈮礦有限公司等公司也掌握著部分鋰云母資源。而據(jù)了解，國(guó)內(nèi)的鋰云母資源主要集中在江西省的宜春市周邊。

需要注意的是，2019-2021年期間，九嶺鋰業(yè)在采礦過程中，因安全生產(chǎn)問題收到了5次行政處罰。

提鋰成本無優(yōu)勢(shì)

雖然全球鋰資源儲(chǔ)備豐富，足已支撐新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展；但全球的鋰資源分布卻并不平衡。優(yōu)質(zhì)的鋰礦主要集中在南美、澳洲等地，這些資源的開采權(quán)已被贛鋒鋰業(yè)（002460.SZ）、天齊鋰業(yè)（002466.SZ）等頭部企業(yè)所瓜分，產(chǎn)品主要通過長(zhǎng)期訂單進(jìn)行銷售。

在自然狀態(tài)下，鋰以礦石或鹵水的形式存在。目前，贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)等頭部企業(yè)，主要用品位較高的鋰輝石提鋰，九嶺鋰業(yè)主要使用鋰云母提鋰。據(jù)了解，鋰輝石中Li2O（氧化鋰）可達(dá)到1%-1.5%，而九嶺鋰業(yè)旗下的宜豐縣花橋大港瓷土礦Li2O含量?jī)H有0.51%。

礦石品位差距較大，因此相較于贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)，九嶺鋰業(yè)選礦成本與提鋰技術(shù)上都存在一定的差異。2018年之前，企業(yè)一般通過硫酸法在鋰云母中提鋰，但這種方法浸出率低于60%，造成原材料浪費(fèi)，增加原材料成本；同時(shí)冶煉時(shí)會(huì)形成氫氟酸，腐蝕設(shè)備，產(chǎn)生維修與停工成本，因此逐漸被淘汰。目前，九嶺鋰業(yè)主要采用硫酸鹽焙燒法提鋰，疊加選礦產(chǎn)生的鉭鈮錫、鉀鈉長(zhǎng)石粉等高附加值產(chǎn)品，有效降低了鋰云母提鋰的成本，讓企業(yè)有了一定的利潤(rùn)空間。

不過，即使新工藝降低了鋰云母提鋰的成本，但與鋰輝石提鋰以及鹽湖提鋰等技術(shù)路線相比，鋰云母提鋰的收益仍不具備優(yōu)勢(shì)。以2020年為例，當(dāng)時(shí)鋰鹽價(jià)格未出現(xiàn)巨大波動(dòng)，企業(yè)收益受固定價(jià)格訂單影響較小，當(dāng)期九嶺鋰業(yè)的毛利率為21.8%，同樣采用鋰云母提鋰技術(shù)的永興材料鋰鹽業(yè)務(wù)的毛利率為3.87%；而在同周期內(nèi)，天齊鋰業(yè)鋰鹽業(yè)務(wù)的毛利率為23.71%，贛鋒鋰業(yè)的鋰鹽業(yè)務(wù)毛利率為23.4%。

值得一提的是，2020年，九嶺鋰業(yè)的主要毛利潤(rùn)由鉀鈉長(zhǎng)石粉、鉭鈮錫等其他共生礦產(chǎn)品提供，當(dāng)期為公司提供了3452.17萬元毛利潤(rùn)，而鋰鹽產(chǎn)品僅為公司貢獻(xiàn)了848.55萬元的毛利潤(rùn)。

據(jù)民生證券研究，2021年受新能源汽車需求增加影響，鋰鹽供需嚴(yán)重失衡，最終造成碳酸鋰、氫氧化鋰的價(jià)格在2021年內(nèi)增長(zhǎng)了數(shù)倍。鋰資源的短缺，讓新能源汽車行業(yè)的利潤(rùn)往礦廠、鋰鹽加工等上游企業(yè)轉(zhuǎn)移。

巨大的利潤(rùn)空間，也讓資金持續(xù)流入礦廠、鋰鹽加工端。尤其是在優(yōu)質(zhì)鋰礦資源稀缺，且簽署有長(zhǎng)期采購合同的情況下，鹽湖提鋰領(lǐng)域獲得了大量的投資；扎布耶湖、察爾汗等西部鹽湖相繼建成了碳酸鋰、氫氧化鋰生產(chǎn)產(chǎn)能。而膜法提鋰技術(shù)的進(jìn)步，讓鹽湖提鋰較礦石提鋰在成本上占據(jù)一定優(yōu)勢(shì)。

民生證券預(yù)測(cè)，鹽湖提鋰產(chǎn)能或于2022年年底前集中投放。渤海證券預(yù)計(jì)，2021-2023年鋰資源供需差分別為-15.1/-9.9/-3.4萬噸LCE（碳酸鋰當(dāng)量），鋰行業(yè)2021-2023年將處于供需緊平衡狀態(tài)。

其實(shí)，在2016-2018年，澳大利亞鋰產(chǎn)能的釋放，疊加國(guó)內(nèi)新能源補(bǔ)貼的退潮，鋰價(jià)就從當(dāng)年的16萬元/噸以上的峰值下降到了2020年的4萬元/噸左右，下跌了70%多。因此，隨著鋰資源供需達(dá)到平衡，鋰鹽的價(jià)格或許也將趨于穩(wěn)定，彼時(shí)九嶺鋰業(yè)是否還能保持足夠的利潤(rùn)空間？

值得一提的是，2021年11月公司吸引廣東廣祺、贛州瀚嶺、前海弘盛等投資人作為公司股東時(shí)，九嶺鋰業(yè)的整體估值已高達(dá)100億元；2022年3月公司股東進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，整體估值更是達(dá)到了125億元。

不過，在此次IPO中，九嶺鋰業(yè)擬發(fā)行15%的股權(quán)，募集7.6億元資金用于項(xiàng)目建設(shè)，對(duì)應(yīng)整體估值為50.67億元，一二級(jí)市場(chǎng)估值已現(xiàn)倒掛。以2021年公司1.76億元的凈利潤(rùn)計(jì)算，市盈率達(dá)28.79倍。而截至目前，行業(yè)龍頭贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)的滾動(dòng)市盈率分別僅有22.45倍、34.15倍；永興材料與江特電機(jī)的滾動(dòng)市盈率分別為37.57倍以及42.82倍。

如此看來，如何獲得足夠的原材料、提高公司產(chǎn)能與收益，最終增加公司的收入與利潤(rùn)規(guī)模，將是九嶺鋰業(yè)在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，為股東持續(xù)提供收益的重要挑戰(zhàn)。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

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