西部礦業(yè)(601168)：主力礦山盈利能力穩(wěn)健 玉龍銅礦選廠擴(kuò)建順利

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2023H1 公司業(yè)績(jī)同比下降6.5%。2023H1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收226.84 億元（+33.1%），歸母凈利潤(rùn)15.07 億元（-6.5%），扣非歸母凈利潤(rùn)14.88 億元（-6.19%），經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流24.67 億元（-58.8%）。其中2023Q2 營(yíng)業(yè)收入111.1億元（同比+36.9%，環(huán)比-4.0%），歸母凈利潤(rùn)8.27 億元（同比-4.0%，環(huán)比+21.6%），扣非歸母凈利潤(rùn)8.17 億元（同比-4.6%，環(huán)比+21.9%）。

2023H1 公司盈利略有下滑主因有色金屬價(jià)格下跌，銅礦是主要盈利來(lái)源。

2023H1 銅現(xiàn)貨均價(jià)68005 元/噸（同比-5.3%），鋅現(xiàn)貨均價(jià)22134 元/噸（同比-15%）。2023Q2 業(yè)績(jī)環(huán)比大幅改善主要是季節(jié)因素，一季度是公司高海拔銅礦山及鹽湖產(chǎn)量偏低，二季度改善。公司上半年歸母凈利潤(rùn)15.1 億元當(dāng)中，銅礦版塊貢獻(xiàn)11.5 億元，是盈利主要來(lái)源。

玉龍銅礦擴(kuò)建順利進(jìn)行，布局磷酸鐵鋰行業(yè)。報(bào)告期內(nèi)，公司啟動(dòng)了玉龍銅礦一二選廠改擴(kuò)建工程，10 月完工后，玉龍銅礦年處理量從1989 萬(wàn)噸增加到2280 萬(wàn)噸，增量近300 萬(wàn)噸，折銅金屬量1.5 萬(wàn)噸。今年6月公司從西礦集團(tuán)競(jìng)買(mǎi)了泰豐先行6.29%股權(quán)，進(jìn)一步布局碳酸鋰的下游磷酸鐵鋰行業(yè)，逐步形成從鹽湖鋰資源開(kāi)發(fā)到電池正極材料生產(chǎn)的完整產(chǎn)業(yè)鏈，打造公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能釋放低于預(yù)期，金屬價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)。

投資建議：維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

參照年初以來(lái)主要有色金屬價(jià)格走勢(shì)，假定2023-2025 年國(guó)內(nèi)陰極銅現(xiàn)貨年均價(jià)均為68500 元/噸，鋅錠現(xiàn)貨年均價(jià)均為22000 元/噸（前次假設(shè)23500 元/噸），鉛錠現(xiàn)貨均價(jià)均為15200 元/噸，鉛精礦加工費(fèi)1200元/噸，鋅精礦加工費(fèi)5000 元/噸，銅精礦計(jì)價(jià)系數(shù)88%（前次假設(shè)90%）。

參預(yù)計(jì)公司2023-2025 年?duì)I收分別為464/768/492 億元，同比增速16.7/3.1/2.8%，歸母凈利潤(rùn)分別為35.70/41.44/44.68 億元（原預(yù)測(cè)值37.36/42.33/45.89 億元），同比增速3.6/16.1/7.8%；攤薄EPS 分別為1.50/1.74/1.87 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為8.3/7.2/6.6X。公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的銅、鉛、鋅精礦生產(chǎn)企業(yè)，具備優(yōu)先獲取我國(guó)西部?jī)?yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資源的優(yōu)勢(shì)，將受益于國(guó)內(nèi)新一輪找探礦戰(zhàn)略行動(dòng)，主力礦山玉龍銅礦繼續(xù)擴(kuò)建，公司礦山產(chǎn)出持續(xù)增長(zhǎng)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

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